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Cómo re-formular a Greenblatt y a Piotroski: la Fórmula KAU (TTM)

07/07/2017

Cómo re-formular a Greenblatt y a Piotroski: la Fórmula KAU (TTM)

Como sabéis soy un apasionado de la lectura, y entre otras cosas de los papers de investigación. Este enfermizo hábito por aprender me consume muchas horas de mi tiempo, aunque en realidad lo hago con placer, pues “sarna con gusto, no pica”.

Las conclusiones a las que he llegado tras la lectura de muchos de los trabajos desarrollados por inversores billonarios, es que cuanto más simple la estrategia, si esta tiene sentido, mejor. Hay que hacer las cosas fáciles, entender lo que estás haciendo y no complicarte la vida. Entonces, las cosas te irán bien y ganarás dinero.

En particular hay dos inversores en los que creo debéis poner la máxima atención. Uno de ellos es Joel Greenblatt y el otro Joseph Piotroski. Sus trabajos son absolutamente sencillos de comprender, se sustentan en el sentido común, y sus resultados así lo contrastan. Además, en sus estudios ofrecen también, para quienes así lo requieran, el mayor despliegue de fundamento teórico y técnico al respecto de sus estrategias y las motivaciones que llevan a las conclusiones que aportan.

greenblatt y piotroski

Joel Greenblatt y Joseph Piotroski

Dicho ésto, voy a proponer una estrategia que enlace el saber hacer de estos dos inversores.

La cuestión en un principio es tener claro qué buscan estos inversores:

Greenblatt: su estrategia tiene sentido, pues busca empresas de calidad que coticen a precio de ganga. Fácil y simple para ganar dinero constantemente a lo largo de los años y hacer fortuna tras un buen puñado de ellos.

Piotroski: su estrategia busca empresas infravaloradas que cumplan con una calidad en sus estados financieros notoria, y con la particularidad de que éstos estén en un proceso de mejora respecto del año anterior. Es decir, no sólo que sean buenos estados contables, sino mejores que los de el año pasado.

Con ésto podemos hacernos una idea del sentido común de estos inversores. Totalmente alejado de los experimentos que usan muchos inversores particulares que consiste en invertir usando otros métodos de inversión, cambiar sus ideas de inversión según éstas retornan pérdidas en el corto plazo, tratando de “optimizar” tales estrategias y otras barbaridades…

La propuesta que adjunto es la siguiente:

Cómo hacer un modelo factorial que combine a Greenblatt y a Piotroski y que la estrategia tenga sentido

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Ranking:

1) ROIC

2) Piotroski F-Score

Condiciones adicionales:
Market Cap > 50m
Piotroski F-Score > 6
%Crecimiento EBITDA (5Y) > 20
PEG < 1
Fijaros que esta estrategia tiene todo el sentido. Combina el ratio ROIC de Greenblatt (que es si cabe el ratio más significativo de su fórmula. Podéis profundizar en este ratio leyendo el siguiente artículo: DEFINICIÓN ROIC. RETURN ON INVESTED CAPITAL (ROCE DE GREENBLATT), con el F-Score de Piotroski (para saber más, leeros éste artículo: PIOTROSKI F-SCORE, EL MODELO DE INVERSIÓN CUANTITATIVA MÁS RENTABLE). Además tenemos en cuenta que la capitalización de las empresas candidatas sea superior a 50m euros y que el F-Score sea mayor de 6 según la clasificación del profesor.
Hasta aquí, hemos definido cuantitativamente el perfil de empresas que queremos sondear, y con estas métricas estaríamos buscando CALIDAD y CRECIMIENTO de la manera más precisa, a mi entender, posible; y basándonos en el trabajo profesional de inversores de la talla de estos dos profesores.
Además, y ya que estos dos inversores usan ambos métricas que permitan identificar no sólo calidad sino PRECIO también, consideramos humildemente que el PEG nos ofrecería una solución mejor que la que ellos proponen por separado, cuando hablamos de este combo de inversión.
Como sabéis para hacer esta distinción entre empresas caras y baratas, Greenblatt usa el EV/EBIT; mientras que Piotroski usa el P/BV. Consideramos que el fundamento detrás de estos dos ratios que aportan tanto Greenblatt como Piotroski es evidente, dado el contexto en el que lo proponen. Sin embargo, el PEG ofrece una mejor solución a una estratega que pretende combinar el mejor Value Investing con Crecimiento, pues otorga una valoración más amplia en cuanto al Crecimiento en particular del Beneficio Por Acción (EPS por sus siglas en Inglés). Además añadimos otro factor de Crecimiento como es el %Crecimiento en el EBITDA a 5 años.
El resultado es excelente, la verdad:
Fórmula KAU TTM
He testado la estrategia en Europa, en los países donde más inversión destinamos los Españoles en general y como podéis ver la estrategia es sobresaliente.
Los ratios de rentabilidad riesgo son un 31,6% de rentabilidad anual media a lo largo de 15 años de estudio con una Volatilidad del 33,66%. El ratio Sharpe que mide la excelencia de ese binomio está en torno a 1, lo que indica que la estrategia es muy adecuada.
Esta es una re-formulación de la estrategia llamada la Fórmula KAU, que tiene en cuenta los mismos factores pero usando una aproximación más precisa, lo que lleva a una mayor rentabilidad a largo plazo. También es cierto que esta fórmula es muy restrictiva con lo que los porfolios tenderán a ser más concentrados.
Por ejemplo, si hoy hiciéramos una búsqueda entre los países que hemos estudiado que cumplieran con las características del estudio, las acciones candidatas serían las siguientes:

Países

España

Alemania

Francia

Italia

Portugal

Sectores

Basic materials

Capital goods

Conglomerates

Consumer cyclical

Consumer non cyclical

Energy

Healthcare

Services

Technology

Transportation

Orden

Orden 1: Return on Invested Capital (ROIC Greenblatt)

Order 2: Piotroski F-Score

Condiciones

% Crecimiento EBITDA 5Y > 20

PEG Ratio < 1

Market Cap > 50.000.000

Piotroski F-Score > 6

Dirección

Largo

Nombre Cotización Valor intrínseco
Atresmedia Corporación de Medios de Comunicación, S.A. 9.14 4.64
Mediaset España Comunicación, S.A. 10.17 5.97
Digital Bros S.p.A. 12.45 9.01
KPS AG 16 5.61
Krones AG 101.5 48.3
MGI Coutier SA 35.66 20.15
Biesse S.p.A. 31.43 0
Cap Gemini S.A. 89.72 81.69
All for One Steeb AG 63 38.24
Financière de l’Odet SA 897.95 1529.46
Brembo S.p.A. 13.48 5.11
Radiall S.A. 252.5 263.95
Immobiliere Dassault SA 45 56.61
Energiekontor AG 17.92 19.39
* Hemos descartado los sectores Financial y Utilities.
Como vemos la lista de acciones candidatas es muy pequeña, a diferencia de la Fórmula KAU estándar que dispone de una lista de unas 60 candidatas, ésta tan sólo tiene 14, con lo que no hay muchas opciones de elegir unas y no otras. La solución sería invertir en todas, como simula el Backtesting [1], si quisiéramos replicar el modelo del estudio y aplicar esta versión de la Fórmula KAU (TTM).
[1] La herramienta de Backtesting construye cada portoflio anual de estudio con el TOP 20 de las acciones que cumplían con los criterios de estudio en cada uno de los años. Si no dispone de 20 acciones, porque ese año la lista de candidatas tiene menos de 20 acciones, entonces usa en la creación de ese portfolio todas las acciones de la lista.

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José Iván García
Lector, escritor y CIO de Kau Markets EAF.

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