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¿Cómo va a contener el BCE el riesgo de fragmentación en los mercados de bonos de la zona del euro?

14/06/2022

Mientras el Banco Central Europeo se apresura a abandonar los estímulos y a subir los tipos de interés para controlar la inflación, los mercados de bonos están poniendo a prueba su capacidad y voluntad de actuar contra las tensiones que empiezan a afectar a los países más débiles del bloque.

Las primas que los inversores exigen para mantener los bonos de Italia, España y Portugal en relación con la deuda alemana, más segura, -los diferenciales en la jerga del mercado- han subido a los niveles más altos desde 2020.

Con un aumento de los tipos de interés del BCE de 75 puntos básicos en los próximos tres meses, los costes de los préstamos a 10 años de Italia y España han alcanzado máximos de ocho años.

Hasta ahora, el BCE dice que no ve la necesidad de nuevas herramientas para ayudar a estas economías más débiles y altamente endeudadas a hacer frente a los tipos de interés más altos. Pero la ampliación del diferencial ha dejado a los inversores preguntándose cuándo podría intervenir el BCE para contener los llamados riesgos de fragmentación y qué podría hacer.

“No hay una solución fácil”, dijo Frederik Ducrozet, jefe de investigación macroeconómica de Pictet Wealth Management. “Estamos aquí hoy por la falta de decisión en los últimos seis meses”.

He aquí algunas opciones para el BCE:

1/ NO HACER NADA

Con la inflación en máximos históricos, esta parece ser la postura actual.

El diferencial de rendimiento entre Italia y Alemania a 10 años está en 250 puntos básicos DE10IT10=RR, lo que los mercados consideraban anteriormente como el umbral de dolor del BCE.

Sin embargo, fuentes dijeron a Reuters después de la reunión del BCE del pasado jueves que los responsables de la política monetaria no creían que las condiciones actuales equivalieran a una “fragmentación” y que no había ningún debate en torno a un nuevo programa.

“El mero hecho de que el tema no se haya abordado de ninguna forma ha dicho al mercado que el umbral de dolor está mucho más lejos de lo que pensábamos”, dijo el estratega de UBS Rohan Khanna.

2/ SER INTELIGENTE

La única herramienta que el BCE ha dispuesto hasta ahora es la de canalizar las reinversiones de los bonos que vencen comprados para el estímulo de la era de la pandemia de vuelta a los mercados que experimentan tensiones.

Pero cuando los diferenciales se ampliaron en abril y mayo, no orientó las reinversiones hacia la deuda del sur de Europa.

Societe Generale estima que, a lo largo del próximo año, el BCE recibirá 300.000 millones de euros (314.000 millones de dólares) por los reembolsos de su plan de emergencia PEPP. Pero no considera que esto contenga la ampliación de los diferenciales.

Incluso si el BCE reinvierte todo el flujo de los bonos alemanes y franceses en Italia -alrededor de 12.000 millones de euros al mes- eso será menos que las compras netas del BCE en Italia de casi 14.000 millones de euros mensuales desde marzo de 2020, añadió SocGen.

3/ ¿RECUERDAN EL SMP Y EL OMT?

El BCE tiene otras herramientas a mano, incluyendo el esquema de Transacciones Monetarias Directas (OMT), una herramienta no utilizada en tiempos de crisis que permite compras ilimitadas de la deuda de un país.

Pero los economistas dudan de que se despliegue, ya que requiere que los países firmen un rescate de la Unión Europea que suele contener condiciones impopulares.

Otros dicen que es más probable que se reactive el Programa para los Mercados de Valores (SMP). Este mecanismo permitiría al BCE comprar bonos sin aumentar los estímulos que ya circulan por el sistema.

4/ RECUPERAR EL QE

Si la rápida ampliación de los diferenciales plantea riesgos para la estabilidad financiera del bloque, el BCE podría simplemente reanudar las compras de activos. Pero dado que acaba de poner fin a la compra de bonos, esa medida parece poco probable.

Sin embargo, hay que tener en cuenta que el 18 de marzo, cuando el brote de COVID-19 hizo que los diferenciales de los bonos italianos/alemanes superaran brevemente los 300 puntos básicos, el Banco de Italia intensificó las compras de bonos en nombre del BCE.

Más tarde, ese mismo día, el BCE puso en marcha su plan de emergencia PEPP, calmando los mercados.

“Lo obvio sería (reiniciar) el PEPP (Programa de Compra de Activos), pero es difícil de hacer cuando se están subiendo los tipos”, dijo el jefe de estrategia macro de EMEA de State Street, Timothy Graf.

5/ ALGO NUEVO

Tal vez por eso ha ganado terreno la idea de una nueva herramienta que permita al BCE dirigir la compra de bonos específicamente a los Estados más débiles, desviándose del principio habitual de comprar activos en relación con el tamaño de una economía.

Sin embargo, tal flexibilidad o desviación de la llamada “clave de capital” podría resultar un punto de fricción, especialmente por parte del Tribunal Constitucional de Alemania.

El BCE “sabe que, sea lo que sea lo que se les ocurra, podrían acabar en el tribunal constitucional alemán”, dijo Andrew Mulliner, jefe de estrategias globales de agregados de Janus Henderson.

Reuters. Traduce Serenity Markets

 

 

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